奕瑞科技(688301)：上半年业绩符合预期 下半年看好新客户拓展和新产品放量

　核心观点

    　　上半年公司收入和归母净利润分别同比增长33%和17%，业绩符合预期，投资亏损和可转债产生的利息费用对表观利润增速有一定影响。短期来看，公司传统普放产品系列有望实现稳定增长，齿科和工业领域在国内外新客户的拓展下，有望实现稳健增长。中长期来看，公司逐渐从X 线平板探测器专家向多维核心零部件供应商转变，高压发生器、射线源、CT 探测器等新核心部件的布局有望打造第三增长曲线，进一步打开成长空间。

    　　事件

    　　2023 年8 月28 日，公司发布2023 年半年报

    　　公司2023 年上半年实现营收9.57 亿元，同比增长33%；实现归母净利润3.25 亿元，同比增长17%；实现扣非归母净利润3.46亿元，同比增长26%。基本每股收益为3.19 元/股。

    　　简评

    　　上半年业绩符合预期，投资亏损对表观利润影响较大2023 年上半年公司营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为9.57 亿元、3.25 亿元和3.46 亿元，分别同比增长33%、17%和26%，业绩符合预期。收入保持较快增长，主要由于公司平板探测器销售稳定增长，高压发生器及其他核心部件销售快速增长。归母净利润增速低于收入增速，主要由于非经常性损益项目中公允价值损失变动较大，其中上半年投资联影医疗带来的公允价值变动损益为-7058 万元。分业务板块来看，我们预计普放业务实现恢复性增长，齿科和工业领域实现稳健增长，C 臂、乳腺等医疗动态产品和新零部件（微焦点射线源等）实现高增长。分地区来看，上半年境内收入为6.45 亿元，同比增长41%，预计主要得益于常规普放业务需求恢复，齿科和工业领域稳健增长以及新零部件的快速放量；境外收入为3.12 亿元，同比增长19%。

    　　分季度来看，第二季度公司营收、归母净利润和扣非归母净利润分别为5.17 亿元、1.88 亿元、1.99 亿元，分别同比增长31%、7%、22%。第二季度收入延续一季度的高增长态势，利润率为36.36%，同比下降8.21 个百分点，预计主要受到二季度公司投资联影医疗带来的公允价值损失变动以及可转债产生的利息费用的影响。

    　　展望下半年，我们预计公司业绩仍有望维持稳健增长态势：1）公司常规普放业务有望实现恢复性增长，C臂、乳腺等高端动态产品有望持续放量；2）齿科和锂电检测业务在新客户持续拓展的驱动下有望实现稳健增长；3）高压发生器、微焦点射线源等新零部件有望开始批量导入下游潜在客户，贡献业绩增量。下半年医药行业合规要求有所提升，考虑公司2023 年上半年海外收入占比达到33%，且齿科领域受影响较小、工业领域不受影响，我们预计对公司整体业绩影响有限。

    　　产品管线进一步丰富，产业链布局持续完善

    　　公司研发投入持续加大，不断丰富产品品类，提升公司综合竞争力。上半年，公司完成首款超高速TDI 探测器、微焦点射线源等产品的研发中试，实现超大尺寸闪烁体的生长和耦合，推出用于高端DSA 的CMOS 平板探测器、超大尺寸动态探测器、新型线阵探测器等多款新产品。另一方面，公司在准直器（ASG）、闪烁体、光电二极管（PD）等探测器上游零部件及原材料的布局上稳步推进，其中医疗CT 及安检CT 用二维准直器陆续进入量产阶段，同时对于新的医疗CT 及下一代二维准直器产品的研发及拓展仍在继续；闪烁晶体碘化铯、钨酸镉已完成开发并已量产销售，GOS 闪烁陶瓷已完成工业及安检应用的开发并进入量产阶段，医疗CT 探测器适用的GOS 闪烁体取得研发突破，关键指标达到国际领先水平，处于送样评测及中试阶段。公司核心零部件和原材料种类持续丰富，部分产品已完成研发、客户导入和量产销售，有望持续增厚公司业绩。

    　　盈利水平维持相对稳定，费用管控良好

    　　2023 年上半年公司毛利率为58.25%，同比下降0.28pct，维持相对稳定水平。销售费用率为4.20%，同比下降0.78 个百分点；管理费用率为4.43%，同比下降0.95 个百分点；财务费用率为-2.33%，同比提升2.26 个百分点，主要系实际利率下的可转换债券摊余成本产生的利息费用所致；研发费用率为12.49%，同比下降2.14 个百分点，研发费用为1.2 亿元（+13%）。上半年经营性现金流净额为1.10 亿元，同比下降2.4%，其中第二季度经营现金流金额为1.51 亿元，同比增长91%，实现大幅改善；筹资现金流净额为-1.62 亿元（上年同期为-828 万元），主要系分配的现金股利较上年同期增加，且本期未发生贸易融资现金流入所致。应收账款周转天数为91.23天，同比增长19.63 天，预计主要由于公司营收规模显著增长，账期长的大客户占比提升；应付账款周转天数为111.97 天，同比增加4.02 天；存货周转天数为312.01 天，同比增长58.81 天，预计主要系公司加大原材料储备所致。其他财务指标基本正常。

    　　X 线平板探测器市场空间广阔，公司市场份额有望进一步提升X 线平板探测器广泛应用于医疗和工业等领域。根据Frost&Sullivan 报告，2021 年全球数字化X 线探测器的市场规模为22.8 亿美元，预计到2030 年将达到50.3 亿美元，同时下游新能源动力电池检测和半导体后端封装检测等新兴应用领域有望成为新的行业扩容催化剂。奕瑞科技是少数同时掌握非晶硅、IGZO、CMOS 和柔性基板四大传感器技术并具备量产能力的公司之一，已切入国内外多家头部影像设备厂商供应链体系。根据Yole Développement，2021 年公司在全球数字化X 射线探测器市场的份额为16.9%，未来份额有望进一步提升。此外，根据Frost&Sullivan 报告，2021 年全球高压发生器及组合式射线源市场规模为31.8 亿美元，预计到2030 年市场规模将增长至87.0 亿美元，公司高压发生器等新零部件的布局有望助力公司持续打开成长天花板。

    　　短期看好工业和齿科领域的产品放量，长期看好公司产品布局的横向拓展奕瑞科技作为国产X 线平板探测器的领跑者，有望凭借多年核心技术积累、上游原材料自产能力、较高的产品性价比、完善的全球渠道网络布局以及持续的新品研发和放量，建立深厚的护城河，持续提升全球市占率。

    　　短期来看，公司传统普放产品系列有望实现稳定增长，齿科和工业领域在国内外新客户的拓展下，有望实现稳健增长。中长期来看，公司逐渐从X 线平板探测器专家向多维核心零部件供应商转变，高压发生器、射线源、CT 探测器等新核心部件的布局有望打造第三增长曲线，进一步打开成长空间。我们预计2023-2025 年公司归母净利润增速分别23%、26%和27%，考虑2023 年非经常性损益项目中公允价值损失变动较大，对归母净利润有一定影响，我们预计2023 年扣非归母净利润增速为30-40%。维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　由于医药行业合规要求提升等行业政策因素导致部分地区医疗设备招标需求延后，可能对公司相关产品国内下游客户的业务造成影响，从而传导至上游部件采购需求变化的风险；知识产权保护及核心技术泄密风险；新技术和新产品开发风险；部分原材料价格波动及供应的风险；毛利率水平波动甚至下降的风险（公司产品毛利率对售价、产品结构等因素变化较为敏感，如果未来下游客户需求下降、行业竞争加剧等可能导致产品价格下降；或者公司未能有效控制产品成本；或者高毛利的新产品销售未达预期；或者受到宏观经济贸易环境等影响，不能排除公司毛利率水平波动甚至下降的可能性，将给公司的经营带来一定风险）；人力资源风险；税收政策变化风险；医疗卫生产业政策变化风险；行业竞争加剧风险；贸易摩擦及地缘政治风险；汇兑损益风险。