固定收益点评：5000亿专项债 谁拿到了 影响如何？/股票合作炒股合作

5000 亿额度从何而来？专项债结存额度来自于历年专项债到期释放的额度，从历年数据来看到期的专项债中约80%会通过再融资债续接，另外约20%的本金依靠财政资金以及专项债项目平衡收益偿还，这样每年地方债务余额和限额的空间会逐步打开，截至2021 年末全国专项债限额和余额的空间为1.35 万亿，考虑到2022 年也会有相应额度释放，因此本次使用的5000 多亿专项债结存额度占限额余额空间比例约为30%-40%。

    截至9 月底，各地专项债额度分配情况如何？截至9 月30 日，至少已有4066 亿元已经明确了分配区域，并从发行进度看绝大部分会在10 月份发行，少量在11 月发行。拿到额度的区域中河北省（374 亿元）、山东省（360 亿元）、福建省（359 亿元）、四川省（356 亿元）、河南省（314亿元）和云南省（307 亿元）分配的额度较多，均在300 亿元以上。而吉林（30 亿）、黑龙江（33 亿）和贵州（33 亿元）分配的额度较少。由于这一批次专项债的发行占用的是往年结存的额度，我们根据2021 年各地专项债余额和限额空间，测算本批次占用的空间比例，平均来看此次5000多亿专项债发行将消耗各地近40%的历史结存额度，分区域看海南省（87.4%）、浙江省（82%）、山西省（81.6%）的占比较高，均在80%以上，意味着此次发行将消耗这些地方大部分的往年专项债结存额度。

    5000 亿新增专项债发行会降低部分区域发行特殊再融资债的可能性。往年结存的额度除了可以用于发行新增债之外，还可以用于发行特殊再融资债将城投等主体账上的隐性债务置换为政府债券。2020 年至今全国一共发行了1.1 万亿特殊再融资债用于置换各地的隐性债务，而其中59%的再融资债是专项债券。从统计规律看特殊再融资债主要集中在年初和年末发行，因此市场期待今年四季度的发行机会。但5000 亿的新增专项债将会占用结存额度，从而导致特殊再融资债发行的概率下降，尤其是浙江、重庆，陕西、云南、四川、福建、山东、河北等有一定城投债存量，但此次专项债消耗往年额度在50%以上的区域。

    5000 亿专项债对基建投资拉动效应如何，4 季度基建投资将如何？由于此次5000 多亿专项债明确优先支持在建项目，我们可以简单假设5000 亿专项债额度投向与今年相同，则用于城乡冷链、市政与园区基建约1700亿，用于交通基建约850 亿，农林水利350 亿，生态环保200 亿，投向基建领域合计约3100 亿，占比约62%。专项债对项目总投的撬动比例大约在2.9 倍，3100 亿投向基建领域的专项债能撬动起8990 亿的基建项目。

    我们以由城投承接的专项债为样本估算专项债对项目总投的撬动倍数。截至9 月30 日全国共有1166 家城投或其子公司承接了专项债。这些专项债所投项目全生命周期总投规模达14.5 万亿，其中涉及专项债资金5 万亿，因而粗略估算撬动比例为2.9 倍。按照上文假定本批次5000 亿专项债共有3100 亿投向基建领域，则可撬动的基建项目规模约8990 亿。如果这部分投资都在4 季度落地，则将拉动基建投资16.5 个百分点。但考虑到实际情况，北方地区进入停工季等，如果假定有一半在4 季度落地，那么将拉动基建投资约8.3 个百分点。但考虑到土地出让收入下滑，城投债净融资的低迷，地方债增量低于前三季度，基建投资资金来源并未显著改善。预计4 季度基建投资增速可能较3 季度有所回落，预计在10%-12%。