加息+缩表，美国这次又扰动了哪池春水？ 财经专栏

美联储此前透露，2022年内或还会加息至少4次。

2022年5月4日，隔夜美股在美联储加息50个基点后大涨，创下2008年12月以来美联储“议息日”最佳表现，同时也是1978年11月以来，美联储“加息日”最佳市场表现。当周周末，更是有美联储“内部消息”说，此前计划的年底至少还将加息4次，加上已经执行的两次加息，共计将加息或275bp，这或将是迄今为止加息幅度第二大的周期。更加值得注意的是，此次加息周期是加息和缩表同时进行，对全球市场的影响或更加深刻。

通胀未见好转，低收入家庭影响巨大

随着美联储今年第二次加息动作的执行，市场开始期盼美国“一如既往”的加息“利好”效果。加息公布当天的美股三大指数集体收涨。其中，标普涨3%、道指涨超900点，均创两年最大涨幅，纳指也升逾3%，标普创下四十年来最大加息日涨幅。

但是第二天美股大盘却急转直下，截至当地时间周四收盘，纳指跌幅4.99%，报12317.69点，为2020年6月以来最大单日跌幅；标普指数跌幅3.56%，报4146.87点；道指跌幅3.12%，报32997.97点，道指盘中一度狂泻近1400点。5月5日A股大盘也全线收跌，上证指数跌幅2.16%，报3001.56点，深证指数跌幅2.14%，报10809.88点，创业板指跌幅1.9%，报2244.97点。欧洲各指数也表现欠佳，一时间，美股的连带负面情绪席卷全球市场。

与此同时，持续16个月攀升的CPI也让美国倍感压力。根据美国商务部数据，受食品、能源、房租价格上涨推动，美国2022年3月份CPI同比上涨8.5%，创下1981年12月以来的最高。4月CPI同比上涨8.3%。CPI是衡量通货膨胀的一个重要指标。通货膨胀是物价水平普遍而持续地上升。CPI的高低在相当水平上说明通货膨胀的严重程度。尽管美国4月的CPI有所下降，但是仍处于高位，数百万美国家庭难以跟上飙升的物价。食品价格从3月到4月上涨了1%，比2021上涨了近11%。这一同比增长是自1980年以来的最大增幅。

有美国经济学家表示，CPI的持续高位，说明通胀要回到可接受的水平还有很长的路要走。即使通胀放缓，预估到2023年也可能会保持一定的高位，这使得物价上涨速度超过了许多美国人的薪资上涨速度。受影响更严重的是低收入家庭以及黑人和西班牙裔家庭，他们将大部分收入用于汽油、食品和房租。

历史上6次加息周期效果如何？

美联储历史上进行过6次加息周期，其中，前两次就在90年代前，第一次是1983年3月至1984年8月，基准利率从8.5%上调至11.5%。第二次是1988年3月至1989年5月，基准利率从6.5%上调至9.8125%。第一次时美国经济处于复苏初期，里根政府主张减税帮助了经济的复苏、制造了更多工作机会。1981年美国的通胀率已达13.5%，接近超级通胀。

第二次加息周期时通胀抬头。1987年“股灾”导致美联储紧急降息救市。由于救市及时、股市下跌对经济影响不大，1988年起通胀继续上扬，美联储开始加息应对，利率在1989最终升至9.75%。此轮紧缩使经济增长放缓，随后的油价上涨和1990年8月份开始的第一次海湾战争相关不确定性严重影响了经济活动，使货币政策转向宽松。

第三次加息周期1994年2月至1995年2月，美联储将基准利率从3.25%上调至6%。当时，市场出现通胀恐慌。1990-91年美国经济衰退之后，尽管增速回升，失业率依然居高不下。到1994年，经济复苏势头重燃，债券市场担心通胀卷土重来。十年期债券收益率从略高于5%升至8%，美联储将利率从3%提高至6%，使通胀得到控制，债券收益率大幅下降。此次加息也被认为是导致此后97年爆发亚洲金融危机的因素之一。

随后一轮美联储加息周期始于1999年6月，直至2000年5月一共加息6次，联邦基金利率从加息前的4.75%升至6.5%，其中2000年5月一次性上调了50个BP，为最近三轮的加息周期中唯一一次。当时，互联网泡沫不断膨胀。值得注意的是，在本轮加息之前美国实际才刚经历了一轮降息。为了应对金融市场的停滞风险，美联储选择在98年9月到11月连续三次降息，其中一次降息甚至发生在两次议息会议之间，美联储此番连续降息后美股自1998年10月低点起迅速反弹。

随着互联网热潮令IT投资增长，经济出现过热倾向，美联储再次收紧货币，将利率从4.75%经过6次上调至6.5%。2000年互联网泡沫破灭和纳斯达克指数崩溃后，经济再次陷入衰退，“911事件”更令经济和股市雪上加霜，美联储随即转向，由次年年初开始连续大幅降息。

第五次是被称为“预期管理”的加息周期，从2004年6月至2006年7月，基准利率从1%上调至5.25%，累计加息17次。当时美国房市泡沫涌现，此前的大幅降息激发了美国的房地产泡沫。2003年下半年经济强劲复苏，需求快速上升拉动通胀和核心通胀抬头，2004年美联储开始收紧政策，直至次贷危机引发全球金融危机，美联储再次开始降息至接近零的水平。

第六次加息周期为2015年12月至2018年12月，基准利率从0.25%上调到2.5%。2015年12月美联储开始了三轮QE后的首次加息，基准利率从0.25%上调至0.5%，但随后加息的进程停滞了一年，直至2016年12月才开启一轮密集加息周期。

和前两轮加息周期相比，2015年12月首次加息时美国经济情况实际较为脆弱，虽然15年失业率的持续下降显示美国劳动力市场持续改善，但当时的其他经济指标一言难尽。到了2016年上半年无论是美国的经济增速还是通胀水平均处于较低水平，且英国脱欧事件对美国的经济复苏增添了新的不确定因素，因此2016年时美联储加息的进程暂缓。直至2016年12月美联储才开启了一轮较为密集的加息周期。此轮加息整体看起来略显尴尬。

最近三次加息周期被认为是对现市比较有参考价值和历史意义的。

加息后各类资产表现各异

美联储每次加息周期的开启无疑是对全球市场的“调整”。

首先，美国短期国债利率在加息周期内持续走高。回顾美联储加息期间美国2年期国债收益率的走势，可以发现加息对于美国短期国债利率走势的影响较为直观，从首次加息正式落地前半年至最后一次加息结束，期间美国2年期国债收益率的上升幅度基本在2.0-3.5个百分点之间。

相比短端利率，美联储加息对美债长端利率的影响比较间接和迟缓。在首次加息正式实施后短期内美债长端利率反而有概率下行，例如2004年6月和2015年12月首次加息后美国10年期国债利率反而下行，从高点的最大下行幅度为0.5和1.0个百分点，但拉长时间来看加息期内美国10年期国债利率整体仍是上升的。

值得注意的是，由于我国的10年期国债利率与自身的货币政策环境更为相关，因此在美联储货币政策紧缩的周期内我国10年期国债利率走势也曾多次出现背离。

其次，美元走势在加息期前后备受关注。拆分美元指数走势可以发现，加息预期升温的时候美元整体表现为升值，而首次加息正式落地后美元在短期内反而承受一定的贬值压力，但随着基准利率调高，美元又重新开始升值，整体呈现“N”型。

再次是大宗商品价格的变化。除了2015年以外，1999年以来美联储开启加息时，大宗商品价格基本处于持续攀升的态势，近三轮加息周期中CRB指数的最大涨幅均在30%左右。直至加息周期接近尾声或者结束后，全球经济增长动能往往呈走弱趋势，大宗商品价格才开始出现明显回落。

值得注意的是，黄金与其他大宗商品不同，过去美联储加息预期不断强化的阶段内黄金价格大概率承压，背后的原因主要源自于黄金相较其他大宗商品还具有一定的货币属性，以美元计价的黄金和美元指数的走势在历史上整体是反向关联的。

最后也是市场最直观的“感受”就是股市的变动。对于全球权益市场来说，美联储每次开启加息周期时权益市场在短期内均有不同程度的震荡，其中标普500最大回调幅度在5%-15%，而恒指和上证综指最大调整在15%-30%之间。拉长时间来看，整个加息周期内海内外的股市在整体回调后，最终仍会随着各自基本面的好转而恢复上涨。

短期来看，美联储加息更多是通过外围市场扰动来冲击A股情绪，而A股走势和海外市场的相关性实际上从2014年11月沪股通开通以来才开始显著提升的。到了2016年12月美联储再次宣布加息时，我国的各个基本面均已出现了一定的改善，因此该次加息对A股扰动明显减弱，2016年11月至2017年1月上证综指最大跌幅仅约为5%。

长期来看，美联储加息试图通过对全球货币政策产生的连带影响，扰动我国货币政策来影响A股，中美货币政策的相关性源自于通胀往往是全球性的，因此当美联储为了应对美国国内通胀而选择加息时，我国的货币政策也将面临一定压力，而国内无风险利率的上升对A股的估值形成制约因素。

此次美联储宣布加息50个基点并于6月启动缩表计划，有机构人士对钛媒体App表示，为遏制通胀风险，美联储不得不在加息、缩表上“转弯急”“走快步”，这一政策失序不仅导致美国经济衰退风险上升，也造成负面外溢效应，冲击全球金融市场并加剧新兴市场压力。更有专家表示，美国是用“一个错误在替代另一个错误”。国际货币基金组织今年初警告，美联储更快收紧货币政策，可能造成新兴经济体资本外流和货币贬值，经济增长前景更加不确定。

分析人士认为，疫情发生以来，中国坚持实施”以我为主“的货币政策，没有搞“大水漫灌”，而是搞好跨周期设计，保持流动性合理充裕，金融体系自主性和稳定性增强，人民币汇率预期平稳。总的来看，美联储政策调整对中国影响有限，但仍需警惕它对人民币汇率、资本市场的潜在风险。

此前外媒称美联储表示2022年内或仍会加息至少4次，后市将对此轮接下来的加息和缩表如何反应，让我们静观表现。